广发基金副总朱平:成长的轮回 两类股票或将价值重估

广发基金副总朱平:成长的轮回 两类股票或将价值重估
2018年03月26日 00:59 中国基金报

伴随着改革开放的进程,公募基金矢志耕耘砥砺奋进。如今每2个中国人中就有1个基民,我们正在寻找与基金有故事的你。【基金20年:牢记使命 扬帆资管新时代】【公募20年:行业掌舵者寄语》】

  广发基金副总经理朱平:成长的轮回 两类股票或将价值重估

 

  全球最好公司的ROE水平基本上是在20%~25%的区间内,之后就比较难往上提升了。考虑到金融降杠杆,去年企业盈利回升可能会暂告一段落。此外,我们通过公司的市值和ROE比较后发现,公司规模更大、话语权、定价权更强,会有更好的盈利能力。

  中国基金报记者 米尔

  2012至2016年是市场风格比较一致的5年,而2017年市场风格发生了根本性的变化,这些变化可能是宏观、国家政策等多方面因素引发的,不过,2017年以优质股票估值回升为主要驱动力的涨跌应该已进入尾声。2018年,股市可能的重估只剩下两种:一是以银行、地产为主的低估值板块的重估,但前期这两类股票出现调整,预示着其重估可能告一段落;二是TMT、医药和高端制造的重估。未来市场整体结构性行情不变,更有可能走出慢牛行情。

  股市进入新阶段

  缺优质科技股

  非常荣幸能有机会跟大家分享一下我对宏观经济、股市的一些想法。我的题目是“成长的轮回”。首先,我从三个角度讲三个问题:

  1、很有可能今年的风格跟去年又不一样了。

  2、很有可能今年和去年还是有相似的地方。

  3、成长的轮回。

  为什么今年和去年不太一样呢?今年美国10年期国债收益率跌破3%,之后全球股市都跌了,我们研究此次下跌有没有基本面因素的原因,研究员说没什么变化,数据挺好的。过去的经验就是跌着跌着,数据就会出来,现在来看,全球经济潜在增长速度已经完全体现出来,股市的波动就会变大。

  中国现在是杠杆率比较高,金融去杠杆压缩了金融体系内部空转的资金。M2增速虽然创下了历史最低水平,但主要是有价证券及投资增速大幅下滑,这部分资金大部分并未进入实体经济,因此去年未对经济产生负面冲击。

  整个全球经济在目前这个阶段,有两个“好”:一个“好”是平均水平挺高的;第二个“好”是比较均衡,现在还看不到有特别大的结构性风险。当然,现在美国可能也是未雨绸缪,想通过改变贸易来使得自身结构更均衡一些。在这方面,中国政府已经比较强力地推动供给侧改革。

  说到供给侧改革,我们房地产建设的规模、基建的规模以及人均用钢量非常大,我们的人口现在是美国人口的4倍,但是我们钢的产量是美国的10倍以上,如果我们要变成一个很发达的国家,这个问题肯定是需要时间去解决。相对来说,对大家的影响也是比较大的。因为金融去杠杆会降低债务率,最终可能会减少基建、房地产的投资,这也是中国经济转型的必经之路。

  与此同时,金融去杠杆和经济转型是中国经济的方向,股市涨跌应该与之相符,去年我们所看到的繁荣,在工业增加值里看不到,更多的是因为企业利润增长,从现有的数据来看,我们看到的只是企业利润增长非常快。所以去年,大盘股的上涨比较好,因为他们的利润确实很好。但是,大盘股的上涨很有可能会告一段落,为什么?在对比了全球企业和中国企业ROE(净资产收益率)之后,我们发现一些很有意思的现象:

  1、中国前5大公司ROE的水平其实还不够高。

  2、中国整体ROE的水平和全球比起来也有差距。这也是我们从去年开始就一直强调的,龙头股是有机会的,但我国产业的集中度相对于全球水平还不够高。

  全球最好公司的ROE水平基本上是在20%~25%的区间内,之后就比较难往上提升了。考虑到金融降杠杆,从时间上来说也不是特别的友好,所以,去年企业盈利回升可能会暂告一段落了。

  以科技制造业的半导体科技发展水平来看,中国和全球比起来差距还不是很大,可能是因为科技类公司的变动幅度比较大,它们的ROE水平波动也比较大。此外,我们通过公司的市值和ROE比较后发现,公司规模更大、话语权、定价权更强,会有更好的盈利能力。

  从市值和ROE的关系来看,我们发现,500亿市值以上的公司与300~500亿市值的公司ROE其实比较相似。以2016年初的市值统计,500亿以上公司的ROE中位数为11.8%、净利率中位数为15.9%,100~500亿市值的公司两者为11.4%、12.0%。这些数字都要比小公司好,到了去年年底,500亿以上市值的公司ROE是最好的,所以去年上证50指数表现非常好,这个趋势一直走到春节前,但是在美国股市开始调整之后,这个趋势就被打断了,之后就又有了很多的变化。

  重点关注银行、地产、TMT、

  医药、高端制造等行业

  过去1年的龙头股、大盘股,除了从业绩的角度去分析,我觉得还有另外一件事情,就是从2013年开始的所谓成长股实际上也就是中小创的牛市,更多来自于大家对未来的预期。因为我们发现那段时间的股票,相关系数高达80%,这个数据表明大家以为是在研究基本面,实际上并没有研究基本面。因为任何两只股票的相关都有80%。在成长股的上涨崩溃之后,大家开始回归价值投资,相比之下价值投资更靠谱一些。

  中国资本市场的两个基础是优质的上市公司和价值投资。A股是缺乏优秀的科技股,我们有很多优秀的传统公司,比如格力、美的等,但是以腾讯为代表的公司不在A股上市。一个有吸引力的股市必须要有非常优秀的上市公司,科技股可能是目前最好的一块资产,这个资产的回归需要价值投资为基础。所以,我认为这次也不会完全回到从前,随着独角兽的回归,市场生态会进一步优化。

  我们对重估股票做了一个研究,把大盘、蓝筹、一线龙头、行业龙头这些业绩增长较好的股票做一个组合,发现这些股票去年上涨了70%左右。但同时我们发现这些股票上涨跟业绩增长的关系并不是很大。其实这也就是说,你专门去找业绩最好的一个股票,可能获取的收益并不是很高。

  从估值的属性去看,这些股票去年的估值占了接近70%的贡献率,业绩增长的贡献却只占30%。

  去年初的时候我们看这些股票的估值都是在底部,它们所在行业相对的分位数都比较低,到年底的时候已经变了,从行业估值上来说已经不是很低了。也就是说去年市场更多的是估值提升带来的改变,现在进一步改变的空间已不大,因为它的相对估值已经不是那么便宜了。

  总结2012至2016年的情况,历年估值增长20%以上的股票,在市值上皆为小盘股,基本皆是高成长股票。在年初估值上则没有统一的规律,5年来1低1平3高,ROE在过去几年一直没有发挥显著的作用,分析师数据直到2016年才发挥作用。

  简单来说,2012至2016是风格比较一致的5年,而2017年市场风格发生了根本性的变化,这些变化可能是宏观、国家政策等多方面因素引起的。而2017年以优质股票估值回升为主要驱动力的涨跌应该已进入尾声。

  我们拿去年涨得非常好的一只股票去做了一个研究,结果发现,它的ROE有着非常明显的优势,基本上都是ROE18%的水平。中国企业ROE的分布也很有意思,市值越大,ROE越高。

  2017年大市值股票重估,有业绩的因素,也有一部分因素是大家根据上市公司的质量、估值、业绩来进行投资。如果按照去年的这种模式进行重估的话,只有银行和地产是非常便宜的,今年年初的时候这些股票也走得非常好,但近期可能告一段落;还有就是TMT、医药、高端制造,它们的估值一直都在往下走。

  2018年股市整体或是慢牛

  大型公司可能更有优势

  我们看一下BETA的表现情况,这是把中小板和创业板合在一起了,它的数据在2017年是往下走的,是回撤的,是负的,但到2018年好像向上拐了,这种改变仍具有不确定性,如果你根据业绩去做的话,不一定能够获得确定的收益。

  沪深300在2017年下半年估值就往下走了,上半年涨的那批股票是便宜的,但年终这批股票就不便宜了,虽然今年初还在涨,但现在已经开始扭转,去年涨得特别好的那批股票,并不一定能延续去年强势上涨的趋势了。

  中国继续往前发展的新动力无外乎两只手,一只手是消费,消费就要有钱,钱从哪来?就是工资的收入,财产性的收入。如果你要想获得更高的收入,工资就必须要高,就得做高端的产业,有更高的附加值。其实我们中国新的经济一直是比旧经济好的,只是在去年这段时间,传统公司的业绩有一个反弹,这个反弹非常大,可能有的是一倍的反弹,但是你放一个很长的时间来看,新经济肯定是要跑赢旧经济,它们的分化是不会改变的。

  总结起来就是,传统类上市公司因较高ROE带来的估值修复已经告一段落了,未来还能否继续?这个很难说,最好是能够变成一个收益型的股票,ROE很高,大量的分红,应该有很多的投资人还是比较喜欢这种公司的。

  此外,消费升级、新兴产业、互联网科技及高端制造的ROE相对稳定,是中国经济转型的主要驱动力,将成为市场主要的增量选择。与此同时,大型公司的整合仍将延续,仍然会有一个结构性的机会,如果是结构性行情,市场还是会慢慢上涨,整体更有可能是个慢牛。

  经济增长的动力还是要回到新经济,这个跟美国其实挺像的。我们来看美国1999年的情况,当时有一个例子,有一个网上书店的市值很高,比传统要高很多,股市崩盘之后,到2001年股价跌到了只剩3%,当然,现在它已经非常高了。我们现在和当时还是有着很大的不同,那个时候我们没有什么股票,这一次,重新开始的话,因为我们有很多投资品种,大家可能会更科学地去寻找估值的方法。

责任编辑:石秀珍 SF183

股票 估值 轮回

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